隔夜外盤金銀延續(xù)調(diào)整，Comex金銀比價(jià)繼續(xù)回升。美股、美債下跌，原油、美元、VIX收漲。消息面上，5月FOMC會(huì)議紀(jì)要顯示，聯(lián)儲(chǔ)決策者認(rèn)為經(jīng)濟(jì)前景的不確定性異常高，重申完全有能力等經(jīng)濟(jì)和通脹前景更明朗再行動(dòng)；“幾乎全體”與會(huì)人員提及通脹可能更持久的風(fēng)險(xiǎn)；一些與會(huì)人員指出，4月資產(chǎn)價(jià)格相關(guān)性模式有變——美國(guó)股債匯齊跌，若持續(xù)則可能長(zhǎng)期影響經(jīng)濟(jì)。據(jù)央視新聞報(bào)道，美國(guó)聯(lián)邦法院阻止了美國(guó)總統(tǒng)特朗普4月2日宣布的關(guān)稅政策生效，據(jù)悉特朗普已決定將對(duì)貿(mào)易法庭的裁決提出上訴。如最終裁決生效，則即便白宮可能嘗試依賴其他法律手段達(dá)成類似目的，但后續(xù)其不受控的關(guān)稅措施預(yù)計(jì)將受到一定限制。名義利率反彈疊加盈虧平衡通脹率持平，實(shí)際利率開始回升對(duì)黃金壓力增強(qiáng)。短端美德利差開始走闊對(duì)美元支撐增強(qiáng)。資金面上，黃金配置資金開始增持，截至5月28日，SPDR持倉(cāng)925.61噸（+3.15噸），iShares持倉(cāng)14217.50噸（+0噸）。金銀投機(jī)資金同時(shí)流出，前者連續(xù)3日減持，CME公布5月27日數(shù)據(jù)，紐期金總持倉(cāng)43.75萬(wàn)手（-13475手）；紐期銀總持倉(cāng)14.76萬(wàn)手（-460手）。隔夜領(lǐng)先指標(biāo)金礦指數(shù)隨有反抽但整體呈現(xiàn)高位震蕩，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升對(duì)金價(jià)仍有壓制。技術(shù)上，紐期金、銀持續(xù)震蕩，前者暫受制于3400一線月下旬高位壓力，明確突破前多看少動(dòng)。策略上，配置、投機(jī)多單頭寸假期前減倉(cāng)持有為主。

　　①宏觀：美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要指出，基于期權(quán)價(jià)格隱含的基準(zhǔn)政策路徑（代表市場(chǎng)主流預(yù)期）在此期間小幅下移，預(yù)示到年底可能降息1至2次（每次25個(gè)基點(diǎn)）——僅比3月FOMC會(huì)議時(shí)的預(yù)期略多。

　　②供需：國(guó)際銅業(yè)研究組織（ICSG）在最新公布的月度報(bào)告中稱，3月份全球精煉銅市場(chǎng)供應(yīng)過(guò)剩1.7萬(wàn)噸，而在2月份過(guò)剩18萬(wàn)噸。ICSG稱，今年前三個(gè)月，市場(chǎng)供應(yīng)過(guò)剩28.9萬(wàn)噸，去年同期為過(guò)剩26.8萬(wàn)噸。

　　③利潤(rùn)：5月26日Antofagasta與中國(guó)冶煉廠展開年中談判，就銅精礦加工費(fèi)提出了第一輪報(bào)價(jià)TC-15美元/干噸,RC-1.5美分/磅。2025 年已簽?zāi)甓葏f(xié)議加工費(fèi)較2024年跌73.4%至21.25 美元/噸。

　　周度TC為-44.28美元/噸（環(huán)比下降1.23美元/噸）；4月銅長(zhǎng)單冶煉虧損672元/噸（3月虧損680元/噸）；

　　④庫(kù)存：全球三大交易所庫(kù)存上周合計(jì)42.27萬(wàn)噸，下降1.87萬(wàn)噸。SHFE庫(kù)存9.87萬(wàn)噸（-0.95萬(wàn)噸），LME庫(kù)存16.47萬(wàn)噸(-1.47萬(wàn)噸)，COMEX庫(kù)存15.93萬(wàn)噸（增加0.54噸）；周一中國(guó)社會(huì)庫(kù)存13.97萬(wàn)噸，環(huán)比減少0.02萬(wàn)噸。

　　【投資策略】銅精礦年中談判TC再創(chuàng)新低，國(guó)內(nèi)庫(kù)存持穩(wěn)。目前宏觀缺乏明顯驅(qū)動(dòng)，消費(fèi)淡季，預(yù)計(jì)銅價(jià)短期維持區(qū)間震蕩格局，LME圍繞9500美元/噸，滬銅圍繞78000元/噸，關(guān)注庫(kù)存邊際變化。

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　　【價(jià)格走勢(shì)】滬鋁主力夜盤價(jià)格收于20070元/噸，-0.40%；氧化鋁主力夜盤價(jià)格收于2948元/噸，-1.90%；LME鋁3月合約價(jià)格收于2465美元/噸，-0.72%。

　　1.宏觀上，美國(guó)經(jīng)濟(jì)保持韌性，軟硬數(shù)據(jù)都沒(méi)啥問(wèn)題，最近的法案基本確定未來(lái)仍是財(cái)政擴(kuò)張的，未來(lái)更需關(guān)注分母端能否降息，但預(yù)期仍不樂(lè)觀，這或與關(guān)稅不確定性有關(guān)；國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)尚可，私人部門疲軟政府發(fā)債積極，預(yù)期仍一般，兜底有余但上行不足。關(guān)稅不確定性暫時(shí)消除，等待數(shù)據(jù)進(jìn)一步指引。

　　2.原鋁周度產(chǎn)量基本穩(wěn)定，增加0.05萬(wàn)噸；即期冶煉利潤(rùn)小幅回落，即期行業(yè)平均成本、邊際高成本約為16950、18800元/噸。

　　3.消費(fèi)方面，現(xiàn)貨維持升水；下游龍頭企業(yè)開工率61.4%，環(huán)比-0.2%，開工低于歷史同期水平，鋁箔與板帶開工率相對(duì)較低；出口退稅取消及關(guān)稅影響下，目前鋁型材出口虧損狀態(tài)；鋁錠去庫(kù)略超預(yù)期，5月份庫(kù)存仍去化，消費(fèi)較有韌性。

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　　4.氧化鋁方面，現(xiàn)貨價(jià)格繼續(xù)回升，供需短期偏緊所致，靜態(tài)測(cè)算，5-6月行業(yè)將有10萬(wàn)多噸供需缺口，但需動(dòng)態(tài)跟蹤，目前虧損占比大幅下降，理論上復(fù)產(chǎn)會(huì)增加，鋼聯(lián)數(shù)據(jù)顯示周度供需轉(zhuǎn)為小幅過(guò)剩；上周幾內(nèi)亞消息擾動(dòng)，但隨后稱有可談的余地，市場(chǎng)情緒緩解，但未落地前仍有變數(shù)；幾內(nèi)亞礦價(jià)有所回升，不過(guò)港口+海漂庫(kù)存仍寬裕。

　　【投資策略】電解鋁：庫(kù)存繼續(xù)去化，成本有所抬升，下方支撐較強(qiáng)；宏觀仍有不確定性，消費(fèi)仍趨于轉(zhuǎn)弱，向上驅(qū)動(dòng)也有限；區(qū)間參與為主。氧化鋁:短期供需缺口支撐現(xiàn)貨，關(guān)注國(guó)內(nèi)產(chǎn)能投復(fù)產(chǎn)變化及幾內(nèi)亞事件進(jìn)展，目前此兩因素轉(zhuǎn)空，但或仍有變數(shù)；幾內(nèi)亞事件以及雨季到來(lái)，或?qū)⑻V價(jià)，氧化鋁成本將有所抬升；持倉(cāng)歷史高位水平，多空分歧加大；短期現(xiàn)貨支撐，下行空間或受限。

　　【現(xiàn)貨市場(chǎng)信息】上海SMM金川鎳升水2200元/噸（+0），進(jìn)口鎳升水+250元/噸（+0），電積鎳升水+200元/噸（+0）。

　　【市場(chǎng)走勢(shì)】日內(nèi)有色金屬多收綠，滬鎳盤中跳水，整日滬鎳主力合約收跌2.1%；隔夜基本金屬多收綠，滬鎳收跌1.19%，LME收跌1.85%。

　　【投資邏輯】鎳礦價(jià)格堅(jiān)挺，印尼內(nèi)貿(mào)價(jià)堅(jiān)挺，鎳鐵價(jià)格上漲至954元/鎳點(diǎn)，國(guó)內(nèi)鐵廠利潤(rùn)略有修復(fù)但多處于虧損狀態(tài)，部分鋼廠由于利潤(rùn)因素減產(chǎn)但總排產(chǎn)量維持高位，后期存庫(kù)仍存壓力；新能源方面，三元正極材料以銷定產(chǎn)，產(chǎn)量環(huán)增。日內(nèi)硫酸鎳價(jià)格持平，折盤面價(jià)12.74萬(wàn)元/噸。純鎳方面，近期國(guó)內(nèi)外庫(kù)存維持去化。礦價(jià)堅(jiān)挺，成本支撐凸顯，對(duì)盤面形成支撐。

　　【投資策略】短期印尼批復(fù)礦額使得市場(chǎng)對(duì)礦緊預(yù)期緩解，滬鎳維持震蕩下行，但目前未見實(shí)質(zhì)性緩解，震蕩行情對(duì)待；鋼廠減產(chǎn)增加，但庫(kù)存壓力使得市場(chǎng)并不買賬，后期關(guān)注鋼廠減產(chǎn)力度是否繼續(xù)擴(kuò)展。

　　【現(xiàn)貨市場(chǎng)信息】上海SMM電池級(jí)碳酸鋰報(bào)61500元/噸（-500），工業(yè)級(jí)碳酸鋰59900元/噸（-500）。

　　【市場(chǎng)走勢(shì)】日內(nèi)碳酸鋰合約持續(xù)表現(xiàn)近強(qiáng)遠(yuǎn)弱，主力移倉(cāng)明顯，整日主力合約收跌0.59%。

　　【投資邏輯】供應(yīng)看，澳礦CIF報(bào)價(jià)繼續(xù)下跌至630美元/噸，非洲礦價(jià)格下跌至614美元/噸，港口鋰礦庫(kù)存增加，全國(guó)碳酸鋰排產(chǎn)量環(huán)降，最新周度產(chǎn)量數(shù)據(jù)下降，輝石冶煉減少，云母以及鹽湖增加；需求方面，正極材料排產(chǎn)三元與磷酸鐵鋰環(huán)比均增。從目前的排產(chǎn)情況看，供需基本面仍維持過(guò)剩格局。庫(kù)存方面，最新周度庫(kù)存下降141噸，明細(xì)看，增量集中在冶煉廠，下游以及貿(mào)易商庫(kù)存去化。短期看，消費(fèi)前置疊加成本坍塌，盤面繼續(xù)尋底。從產(chǎn)業(yè)長(zhǎng)周期看，市場(chǎng)需要資源端更徹底的出清。

　　【投資策略】國(guó)內(nèi)冶煉減產(chǎn)增加，但資源端無(wú)動(dòng)作，基本面弱勢(shì)不改，盤面繼續(xù)破位下跌尋底。長(zhǎng)期關(guān)注低價(jià)下資源端是否有減產(chǎn)動(dòng)作。

　　【價(jià)格走勢(shì)】隔夜滬鋅收于22235元，跌幅0.66%。倫鋅收于2692.5美元。

　　【投資邏輯】基本面，二季度海外礦山已基本恢復(fù)生產(chǎn)節(jié)奏，海關(guān)數(shù)據(jù)顯示鋅礦進(jìn)口依舊較為強(qiáng)勁，6月國(guó)產(chǎn)鋅礦加工費(fèi)繼續(xù)上調(diào)。國(guó)內(nèi)煉廠5月部分常規(guī)檢修逐步開展。據(jù)悉南方有色鋅廠因故停爐減產(chǎn)預(yù)計(jì)影響2-4萬(wàn)噸，但整體看二季度冶煉產(chǎn)出仍較為理想。消費(fèi)端，中美關(guān)稅達(dá)成90天豁免期，國(guó)內(nèi)不少出口企業(yè)開始繼續(xù)補(bǔ)庫(kù)。但隨著國(guó)內(nèi)旺季結(jié)束，內(nèi)外需求同期轉(zhuǎn)弱概率大，6月鋅錠庫(kù)存仍有累庫(kù)預(yù)期。內(nèi)強(qiáng)外弱情況下，滬倫比值攀升鋅錠進(jìn)口窗口持續(xù)開啟，一定程度補(bǔ)充國(guó)內(nèi)供給，現(xiàn)貨升水下降較為顯著。

　　投資策略：過(guò)剩品種屬性或仍是鋅后期主旋律，建議仍以21500-23000區(qū)間操作為主。

　　【現(xiàn)貨市場(chǎng)信息】上海市場(chǎng)馳宏、紅鷺鉛16700-16760元/噸，對(duì)滬鉛2506合約貼水20-0元/噸報(bào)價(jià)；江浙地區(qū)江銅鉛報(bào)16700-16760元/噸，對(duì)2506/2507合約貼水30-0元/噸報(bào)價(jià)。

　　【價(jià)格走勢(shì)】隔夜滬鉛收于16780元，漲幅0.21%。倫鉛收于1983美元。

　　【投資邏輯】當(dāng)下原生鉛整體生產(chǎn)較為平穩(wěn)，但需警惕因關(guān)稅加征后，源美的鉛精礦供應(yīng)明顯減量，國(guó)內(nèi)原材料供應(yīng)緊張形勢(shì)加劇。若原料供應(yīng)進(jìn)一步緊張，不排除出現(xiàn)電解鉛產(chǎn)量增幅不及預(yù)期的可能性。再生鉛方面，因再生鉛普遍虧損導(dǎo)致廢電瓶?jī)r(jià)格松動(dòng)，煉廠虧損幅度小幅收窄，但再生鉛煉廠開工率仍維持偏低水平。需求端，國(guó)內(nèi)鉛消費(fèi)淡季態(tài)勢(shì)難改，加之出口受阻，下游企業(yè)對(duì)于鉛錠的需求有限，消費(fèi)仍是鉛價(jià)運(yùn)行的拖累因素。

　　【投資策略】當(dāng)前受再生鉛成本支撐，鉛價(jià)底部抬高，但疲弱需求抑制反彈幅度，等待終端鉛蓄企業(yè)消費(fèi)的邊際好轉(zhuǎn)，短期鉛價(jià)維持16500-17000元震蕩走勢(shì)。